概(gai)述：2024年(nian)以來(lai)(lai)，全(quan)球制造業(ye)(ye)有普遍回暖的跡象，究其原因，中美庫存(cun)周期(qi)輪轉(zhuan)，疊加2024年(nian)全(quan)球將迎來(lai)(lai)一(yi)輪降(jiang)息潮，推動制造業(ye)(ye)復(fu)蘇。全(quan)球制造業(ye)(ye)復(fu)蘇，企業(ye)(ye)補(bu)庫周期(qi)開啟，必將帶動對原材料需求，大宗(zong)商品價格有望上漲。而在各自基本面影(ying)響(xiang)下，大宗(zong)商品價格走(zou)勢又有所(suo)分(fen)化(hua)。

一、2024年全球制造(zao)業普遍回暖

2024年1-3月(yue)，全球制造(zao)業(ye)綜(zong)合(he)指(zhi)數(shu)(shu)(shu)分(fen)別為50、50.3和50.6，結束了2022年9月(yue)份(fen)以(yi)來的長期位(wei)于50點(dian)以(yi)下的進程，且一季度以(yi)來持續走強。從分(fen)項指(zhi)數(shu)(shu)(shu)來看(kan)，生產指(zhi)數(shu)(shu)(shu)1月(yue)份(fen)躍升50以(yi)上(shang)，而(er)后(hou)持續上(shang)升；新訂單指(zhi)數(shu)(shu)(shu)略有時滯，2月(yue)份(fen)回(hui)升至50以(yi)上(shang)，且連續兩月(yue)位(wei)于榮枯線以(yi)上(shang)。

分區域(yu)看(kan)，亞洲(zhou)(zhou)制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)景(jing)氣(qi)程(cheng)度(du)(du)繼續穩中向上，3月(yue)(yue)制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)PMI升(sheng)(sheng)至51.6；3月(yue)(yue)份美(mei)(mei)洲(zhou)(zhou)制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)恢復力度(du)(du)增(zeng)強(qiang)，制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)PMI升(sheng)(sheng)至景(jing)氣(qi)度(du)(du)以(yi)上，為50.6；歐洲(zhou)(zhou)制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)逐漸(jian)恢復，但依然(ran)較弱，仍(reng)在50以(yi)下(xia)；非洲(zhou)(zhou)制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)恢復相對偏弱，在49上下(xia)左右(you)徘(pai)徊。整(zheng)體看(kan)來，亞洲(zhou)(zhou)仍(reng)是(shi)全球制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)景(jing)氣(qi)度(du)(du)重(zhong)要(yao)貢獻地區，歐洲(zhou)(zhou)有所恢復，但景(jing)氣(qi)度(du)(du)依然(ran)偏弱；美(mei)(mei)洲(zhou)(zhou)3月(yue)(yue)景(jing)氣(qi)度(du)(du)意(yi)外升(sheng)(sheng)至50.6，尤其(qi)是(shi)美(mei)(mei)國制(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)景(jing)氣(qi)指(zhi)數(shu)回(hui)升(sheng)(sheng)速(su)度(du)(du)加快。

二、全球制造(zao)業分區域情況

亞洲是(shi)全球制造業景(jing)氣回升的(de)主要貢獻(xian)區域(yu)。其中，中國、印(yin)度、東盟地區制造業發(fa)展態勢較(jiao)好。

中(zhong)國(guo)方面(mian)，需求回升(sheng)(sheng)帶(dai)動(dong)中(zhong)國(guo)制造業(ye)(ye)景氣度持(chi)續攀升(sheng)(sheng)。1-3月，中(zhong)國(guo)制造業(ye)(ye)景氣指(zhi)數(shu)分(fen)別為(wei)49.2、49.1、50.8。3月份(fen)(fen)，各(ge)地企(qi)業(ye)(ye)、工地全面(mian)復工開工，制造業(ye)(ye)新(xin)(xin)動(dong)能(neng)呈現較快(kuai)增(zeng)長勢(shi)頭。另外，中(zhong)國(guo)推動(dong)大(da)規模設備更新(xin)(xin)和(he)消費品“以舊換新(xin)(xin)”等擴內需政策，進一步推動(dong)國(guo)內制造業(ye)(ye)增(zeng)長。3月三大(da)重(zhong)點(dian)行業(ye)(ye)高(gao)技術制造業(ye)(ye)、消費品行業(ye)(ye)、裝備制造業(ye)(ye)PMI分(fen)別為(wei)53.9%、51.8%和(he)51.6%，均明顯上(shang)升(sheng)(sheng)。3月份(fen)(fen)，生產指(zhi)數(shu)和(he)新(xin)(xin)訂(ding)(ding)單指(zhi)數(shu)分(fen)別為(wei)52.2%和(he)53.0%，比上(shang)月上(shang)升(sheng)(sheng)2.4和(he)4.0個百分(fen)點(dian)，新(xin)(xin)出口訂(ding)(ding)單指(zhi)數(shu)為(wei)51.3%，環(huan)比上(shang)升(sheng)(sheng)5個百分(fen)點(dian)。內外需同步增(zeng)長，外需增(zeng)幅(fu)更大(da)。

印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)方面(mian)，近兩年(nian)(nian)以來，在(zai)全球制(zhi)造(zao)業(ye)普(pu)遍(bian)走弱的(de)背景(jing)下，印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)制(zhi)造(zao)業(ye)逆(ni)勢(shi)增長。2023年(nian)(nian)以來，印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)制(zhi)造(zao)業(ye)景(jing)氣指數(shu)長期維持在(zai)56點以上，2024年(nian)(nian)3月(yue)份更(geng)是達到59.1，創(chuang)歷史新高。印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)制(zhi)造(zao)業(ye)高速發展(zhan)的(de)原因在(zai)于(yu)：1）政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策大力扶持。總理莫迪2014年(nian)(nian)宣布(bu)(bu)“印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)制(zhi)造(zao)”戰略(lve)，為此頒布(bu)(bu)了一系列與(yu)生產掛鉤(gou)的(de)補貼政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策。這些政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策涵蓋了印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)國內(nei)14 個(ge)行(xing)業(ye)，僅(jin)五年(nian)(nian)印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)就(jiu)支出了2.5萬(wan)億(yi)盧比（301億(yi)美元）。2）大力吸引(yin)(yin)外(wai)(wai)資。根據數(shu)據統計，過(guo)去五年(nian)(nian)間，印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)每年(nian)(nian)平均(jun)吸引(yin)(yin)外(wai)(wai)國投(tou)資的(de)總額(e)為700億(yi)美元，2024年(nian)(nian)4月(yue)初，印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)宣布(bu)(bu)，未來5年(nian)(nian)內(nei)，致力于(yu)每年(nian)(nian)平均(jun)吸引(yin)(yin)外(wai)(wai)資突破1000億(yi)美元。未來印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)府(fu)(fu)或在(zai)關稅、外(wai)(wai)商(shang)投(tou)資要求外(wai)(wai)面(mian)進一步放寬。3）西方國家供(gong)應(ying)鏈加速分散化，推動(dong)印(yin)(yin)(yin)(yin)度(du)(du)(du)、東盟等新興經濟體發展(zhan)。

美(mei)國(guo)方面，3月(yue)(yue)美(mei)國(guo)制造業PMI升(sheng)至50.3，為2022年(nian)10月(yue)(yue)以(yi)來(lai)首次回到(dao)擴張區間。從分(fen)項指(zhi)數(shu)來(lai)看(kan)，生產指(zhi)數(shu)環比(bi)回升(sheng)6.2至54.6，為2022年(nian)6月(yue)(yue)以(yi)來(lai)的最高值(zhi)。新訂單指(zhi)數(shu)和(he)新出口(kou)訂單指(zhi)數(shu)分(fen)別為51.4和(he)51.6，環比(bi)分(fen)別增加2.2和(he)0，反映(ying)美(mei)國(guo)國(guo)內(nei)需(xu)求回升(sheng)較強(qiang)。

就未來來看，美國積(ji)壓(ya)訂單指(zhi)數為近18個月以來的最(zui)高，而客(ke)戶庫存(cun)指(zhi)數偏低，反(fan)映未來一(yi)段(duan)時間(jian)內美國制造業產需會(hui)繼續(xu)上升(sheng)。

從庫存周(zhou)期來(lai)看，2023年(nian)下半(ban)年(nian)以來(lai)，美(mei)國(guo)庫存周(zhou)期的領先指(zhi)標出(chu)現改善(shan)，制(zhi)造業(ye)(ye)庫存已見底回升(sheng)，PPI同比增速回升(sheng)，銷(xiao)售總額增速回升(sheng)，部分行業(ye)(ye)庫存偏(pian)低(di)。美(mei)國(guo)整體庫存處于被動去庫階段(duan)，部分行業(ye)(ye)已進入(ru)補庫階段(duan)，庫存周(zhou)期輪(lun)動也(ye)將促進美(mei)國(guo)制(zhi)造業(ye)(ye)景氣度繼(ji)續上(shang)升(sheng)。

整體看(kan)來，亞(ya)洲區域(yu)(yu)內(nei)，印度(du)制(zhi)造業(ye)正處于(yu)快速增長階段，而(er)中國制(zhi)造業(ye)在外需(xu)(xu)支(zhi)撐和國內(nei)擴內(nei)需(xu)(xu)政(zheng)策的引(yin)導下，也處于(yu)積(ji)極(ji)復蘇期(qi)。美洲區域(yu)(yu)內(nei)，美國庫(ku)存周(zhou)期(qi)輪動疊加內(nei)需(xu)(xu)依然較(jiao)好，制(zhi)造業(ye)產(chan)需(xu)(xu)有望繼續(xu)上行，預計二季(ji)度(du)全球制(zhi)造業(ye)景氣度(du)有望繼續(xu)上升。

三、全球(qiu)制造業復蘇的驅動分析

美國經(jing)濟軟(ruan)著(zhu)陸，疊加(jia)庫(ku)存周期(qi)(qi)輪轉，推動制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)復蘇(su)。美國經(jing)濟韌性較強(qiang)，房地產復蘇(su)，消費韌性十足，本輪經(jing)濟“軟(ruan)著(zhu)陸”概率較高，制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)補庫(ku)預(yu)期(qi)(qi)漸強(qiang)，拉動了全球制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)修復。

2024年全球將(jiang)迎(ying)來一輪(lun)降(jiang)息(xi)潮，帶來制造業(ye)復蘇。巴西、墨西哥、智利、比例(li)等新興國家已進入降(jiang)息(xi)進程。3月(yue)(yue)(yue)21日，瑞(rui)士央(yang)行將(jiang)利率下(xia)(xia)調(diao)25個基點至(zhi)1.50%。4月(yue)(yue)(yue)11日，歐(ou)洲央(yang)行行長表示，除非(fei)通脹在春季意外回(hui)升(sheng)，否則降(jiang)息(xi)的(de)(de)(de)條件(jian)在6月(yue)(yue)(yue)的(de)(de)(de)下(xia)(xia)次會議上就將(jiang)具備。3月(yue)(yue)(yue)歐(ou)元(yuan)區通脹率為2.4%，剔除能源、食品和煙酒(jiu)價格的(de)(de)(de)核心(xin)通脹率降(jiang)至(zhi)2.9%。歐(ou)元(yuan)區通脹率已明顯(xian)回(hui)落，接(jie)近2%的(de)(de)(de)目標，6月(yue)(yue)(yue)份降(jiang)息(xi)可(ke)能性較強。

四、全球制造(zao)業回暖(nuan)影響分析

1、對大宗商(shang)品消費影響

全球制造業(ye)復(fu)蘇，企業(ye)補庫周期開啟，必將帶動對原(yuan)材料需求。

黑色金屬方面(mian)(mian)，制造業(ye)復(fu)(fu)蘇將對板材消費產(chan)(chan)(chan)(chan)生(sheng)(sheng)積極影響。一方面(mian)(mian)，全(quan)(quan)球制造業(ye)復(fu)(fu)蘇，有利于帶(dai)動(dong)(dong)我(wo)(wo)國(guo)工業(ye)品出口(kou)的(de)增(zeng)長，如機電(dian)產(chan)(chan)(chan)(chan)品。我(wo)(wo)國(guo)出口(kou)產(chan)(chan)(chan)(chan)品中，機電(dian)產(chan)(chan)(chan)(chan)品出口(kou)總額約占60%，其中包括通(tong)用(yong)機械設備、家用(yong)電(dian)器、汽車(che)、電(dian)子元(yuan)件(jian)等(deng)等(deng)產(chan)(chan)(chan)(chan)品，出口(kou)增(zeng)長將帶(dai)動(dong)(dong)相應(ying)下(xia)游(you)板材、特(te)鋼(gang)(gang)的(de)消費增(zeng)加(jia)。另一方面(mian)(mian)，全(quan)(quan)球制造業(ye)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)回(hui)升，將直接(jie)帶(dai)動(dong)(dong)鋼(gang)(gang)材需(xu)(xu)求。我(wo)(wo)國(guo)作為全(quan)(quan)球最大的(de)鋼(gang)(gang)材生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)國(guo)，且生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)升本相對低廉，制造業(ye)恢復(fu)(fu)將直接(jie)帶(dai)動(dong)(dong)我(wo)(wo)國(guo)鋼(gang)(gang)材出口(kou)需(xu)(xu)求。此外，國(guo)內促內需(xu)(xu)政策、大規模設備更新行動(dong)(dong)也將促進國(guo)內工業(ye)品消費，從而帶(dai)來(lai)上游(you)原材料消費。

有色金(jin)屬方(fang)(fang)面，中(zhong)國是全球(qiu)最大的(de)銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)國，據統計，2023年(nian)(nian)中(zhong)國銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)在(zai)全球(qiu)占比達51.2%，其(qi)中(zhong)精煉銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)在(zai)全球(qiu)占比更是達56.2%，中(zhong)國銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)在(zai)全球(qiu)占主導作(zuo)用(yong)。國內銅消(xiao)(xiao)(xiao)耗主要在(zai)電力(li)電網、汽(qi)車(che)家(jia)(jia)電、新(xin)能源及(ji)建(jian)筑、交通等(deng)行業(ye)，其(qi)中(zhong)建(jian)筑、電力(li)、家(jia)(jia)電用(yong)銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)約占總(zong)量(liang)的(de)54%。2024年(nian)(nian)制造業(ye)復(fu)蘇中(zhong)，家(jia)(jia)電、汽(qi)車(che)、電子等(deng)行業(ye)將迎來積(ji)極(ji)(ji)復(fu)蘇，其(qi)用(yong)銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)約占25%-30%，對銅消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)增加形成積(ji)極(ji)(ji)拉動作(zuo)用(yong)。鋁方(fang)(fang)面，下游(you)行業(ye)中(zhong)耐用(yong)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)品、電子電力(li)、鋁材和鋁合(he)金(jin)出(chu)口等(deng)形成合(he)力(li)，對鋁消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)(fei)有積(ji)極(ji)(ji)提振(zhen)。

2、對大宗商品價格影響(xiang)

下游消費強弱與(yu)上(shang)游供應彈性影響不同大宗商品價格。

我國鋼(gang)材(cai)消(xiao)費(fei)處于下(xia)行周期，需求不足問題壓制價格表現(xian)。2024年(nian)一季(ji)度(du)，由于房地(di)產仍在探(tan)底(di)，鋼(gang)材(cai)消(xiao)費(fei)較去年(nian)繼續(xu)下(xia)行。板(ban)材(cai)消(xiao)費(fei)表現(xian)雖(sui)然尚可(ke)，但由于近兩(liang)年(nian)鋼(gang)廠品(pin)種生產結構調整(zheng)，長(chang)(chang)材(cai)轉向板(ban)材(cai)供應持續(xu)增(zeng)加，導致板(ban)材(cai)消(xiao)費(fei)雖(sui)然增(zeng)長(chang)(chang)，但供應壓力增(zeng)加，庫(ku)存表現(xian)較往年(nian)明顯抬升。在此背(bei)景下(xia)，一季(ji)度(du)鋼(gang)價大(da)幅下(xia)跌，與銅(tong)走勢截(jie)然相反。

相較于而言，有(you)(you)色金(jin)屬(shu)消費(fei)仍處于增長期。新興產業中，新能源汽車、光伏、風電等近幾年(nian)對(dui)有(you)(you)色金(jin)屬(shu)消費(fei)拉動明顯。此外，供(gong)應彈性對(dui)價格有(you)(you)較強(qiang)干擾作用。2024年(nian)，第一量子(zi)巴(ba)拿馬(ma)Cobre Panama礦山停產，英(ying)美資源下調2024年(nian)產量預期，淡水河谷(gu)第二大(da)銅礦Sossego被(bei)暫停運營，這些(xie)一系(xi)列事(shi)件(jian)導致(zhi)銅礦供(gong)給持續偏緊，推(tui)動一季度(du)銅價大(da)幅走強(qiang)。

整體而言(yan)，全(quan)球制(zhi)造業回暖，必將(jiang)帶動對(dui)原材料需(xu)求，大宗商品價(jia)格有(you)望上行，而由于(yu)各自(zi)產(chan)業基本面影響，供需(xu)、價(jia)格走勢略有(you)分化。